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            沈明高:科技資本是創投產業核心競爭力
            來源:第一財經作者:沈明高2024-01-25 13:44

            在科創經濟時代,科技資本是一種基于前瞻性產業研究,懂科技、懂產業應用場景,且與傳統資本有所區別的新生產要素,是創投產業服務實體經濟高質量發展的核心競爭力,也是重要抓手。

            創業投資是一種要素組織方式,是我國建設現代化產業體系不可或缺的關鍵環節。中央金融工作會議指出,“要著力打造現代金融機構和市場體系,疏通資金進入實體經濟的渠道”。2023年12月份召開的中央經濟工作會議更明確要“鼓勵發展創業投資、股權投資”。

            廣義的創投產業覆蓋面廣,從投資初創企業到投資具有高成長性的中小企業甚至中大型企業,形式包括天使投資、風險投資和私募投資等;狹義的創業投資主要指在被投企業產生盈利之前的投資。在美國,天使投資、創業投資和私募投資有一定的分工,差異主要在于被投對象的發展階段和規模。在我國,一般用PE、VC來統稱主要投資一級市場股權的創投機構或私募基金,是直接融資的形式之一,統稱創業投資機構或創投機構。

            國際國內創投規模與分布

            從全球來看,歐美在創投領域有深厚積淀,中國、印度等新興經濟體則處于快速成長期。據CB Insights、Dealroom等機構統計,2021年,全球創投機構共投資項目36467個,總金額6208億美元。前十名國家中,美國獲創投資金3112億美元,獨占鰲頭,是第二名至第十名國家得到的資金總額的1.35倍;中國位列第二名,獲創投資金901億美元,為美國的29%。

            從地區來看,創投產業的發達程度,主要取決于科技創新活力、經濟金融實力與營商政策紅利。以2021年上榜全球前二十大創投集聚名單的城市為例,在這些城市中,一類是科技創新中心,以美國舊金山、中國深圳、印度班加羅爾等為代表,這些城市在信息技術、生物醫藥、新能源等前沿領域提前布局,對創投機構有天然的吸引力;一類是國際金融中心,以美國紐約、英國倫敦、新加坡、中國上海為代表,這些城市發達的金融、人脈資源能為創投融資提供必要保障;還有一類是各國政治、科技中心,包括中國北京、德國柏林、印度尼西亞雅加達等,這些城市普遍具備政策紅利與開放的營商環境,能吸引創投機構入駐。

            從我國自身發展來看,國內創投產業已有長足發展,但區域間實力仍有顯著差異。以創投機構數量為例,截至2022年10月末,全國共有14475家私募股權與創業投資基金管理機構。按注冊地分,第一梯隊由一線城市北京、上海和深圳組成,它們均擁有超過2000家機構,數量合計占全國的47.4%;第二梯隊包括杭州、寧波、廣州、蘇州、珠海、天津等一線和新一線城市,這些城市的機構數在300~800家,數量合計占全國的20%;第三梯隊由成都、武漢、南京、廈門、青島等新一線城市組成,機構數量在200~300家,數量合計占全國的8.6%;第四梯隊包括嘉興與合肥,機構數量在100~200家。

            從規模來看,截至2022年10月末,全國私募股權及創投基金管理人的目標資金管理規模達26.9萬億元。其中,北京、上海的創投機構所管資金規模分屬全國前二位,分別達6萬億元和3.5萬億元,合計占全國的35.5%;天津、廣州、杭州為第二梯隊,管理資金規模在8000億~12000億元,合計占全國的11.1%;深圳、寧波、珠海、蘇州、南京組成第三梯隊,所管理資金在4000億~7000億元,合計占全國的11.2%;青島、武漢、成都、合肥與廈門構成第四梯隊,管理資金在2000億~4000億元,嘉興創投機構管理的資金約為1000億元。

            創投產業發展的歷程和規模表明,創投活動活躍的城市,或者靠近技術的源頭(如北京市),或者靠近產業應用場景(如深圳市),或者兩者兼而有之(如上海市),全球的情形也大致如此。當然,隨著時間的推移和資源的優化配置,有產業應用場景的地區,科研機構、高等院校和科研人才不斷集聚,形成了“研產融”良性循環。

            在疏通資金進入實體經濟渠道的過程中,創投產業發揮了關鍵作用。創投產業越發達,技術與產業的結合就越順暢,效率就越高。在“研產融”一體化發展過程中,“融”不僅是指金融或融資,更重要的是通過嫁接技術和管理專業能力,發揮著融合、融通的關鍵中介作用。

            如果說金融機構通常為企業提供資本,創投機構提供的不僅限于資本,而是能夠推動科技與產業應用場景融合發展的科技資本。在科創經濟時代,科技資本是一種基于前瞻性產業研究,懂科技、懂產業應用場景,且與傳統資本有所區別的新生產要素,是創投產業服務實體經濟高質量發展的核心競爭力,也是重要抓手。

            科技資本是懂科技的資本

            理解技術進步的邏輯。從技術在產業應用的角度看,一般可以按應用范圍分為三個層級,即通用技術、共性技術和專用技術。通用技術對全球經濟和產業的發展產生基礎性作用,代表了一個時代的技術創新和發展方向。歷史上,蒸汽機作為關鍵通用技術,引領了第一次工業革命,使全球進入了機械化時代,也將英國經濟推到全球巔峰;電的發明開啟了第二次工業革命,全球進入了電氣化時代,美國崛起成為全球最大經濟體;計算機和互聯網推動了信息通信技術的快速發展,是第三次工業革命的主要標志,人類進入信息化時代,造就了一批超高市值龍頭企業;目前,全球已經進入了以數字技術為核心的智能化時代,第四次工業革命方興未艾。相比之下,共性技術為覆蓋若干產業賽道的核心技術,如GPU、ChatGPT、傳感技術等,它的突破將顛覆企業層面專用技術的創新和應用??梢灶A料,圍繞著智能化發展,一批新興產業和新龍頭企業將脫穎而出。

            善于發現技術的價值??苿摻洕鷷r代,技術快速演進,進口替代、迭代式創新和顛覆式創新層出不窮??傮w而言,數字技術具有規模收益遞增、無形資產投資占比高的特點,數字化、AI+將根本改變傳統企業的商業模式和價值創造模式。相對而言,由專用技術、共性技術到通用技術,技術的通用性越高,使用該技術的企業規?;l展的空間就越大,技術的價值也就越大。創投機構可以聚焦制約我國產業發展的關鍵共性技術的創新和應用,與企業家一起幫助科學家拓寬技術的應用場景,既發現價值,也能創造新的應用價值。

            科技資本是懂產業應用場景的資本

            研判產業賽道發展前景。通過深度產業研究,創投機構可以梳理產業鏈地圖,分析“卡脖子”技術和關鍵產業鏈環節,發現包括進口替代、自主創新和工藝革新等在內的下一代技術進步方向,準確定位產業鏈優勢企業和潛在龍頭企業,降低投資風險。在這個過程中,創投機構可以幫助匹配技術優勢與產業發展潛力、企業家的執行力,創新新產業、新業態和新模式,實現技術創新和應用帶來的企業未來現金流增量的最大化。

            拓寬新的技術應用場景。我國小市值和大市值上市企業數量少,截至2023年第一季度末,市值在1億美元之下的上市企業數量占整個上市企業的比重僅為1.6%,同時市值超過200億美元的企業占比僅為1.7%,均顯著低于發達國家平均水平,我國上市企業“含科量”不高、制造業中游企業偏少是主要原因。二級市場的上市企業如此,一級市場的非上市企業也是如此。創投機構可以幫助傳統中小企業或創新型企業提升科技含量,同時為企業提供管理和投融資支持,這些企業或單獨上市,或成為上市企業、中大型企業有價值的并購標的,為培育世界級制造業企業、完善我國現代化產業體系奠定微觀主體基礎。

            建立“研產”雙向反饋機制。加快技術的轉化、孵化是將科技轉化為生產力的必然途徑,創投機構的參與可以大大提升技術和專利轉化、孵化的成功率,實現政府提倡的“科技、產業、金融”一體化發展。創投機構可以通過其對產業發展的理解,推動技術從實驗室走向工廠,也可以幫助企業提出需求,將需求反饋至科研機構和院校,實現科技與產業的精準對接和高效鏈接,發揮融合、融通的關鍵作用。

            科技資本是具風險定價能力的資本

            管理不確定性。創投機構的優勢在于“投早、投小、投新”,需要在大多數企業實現盈利之前進行投資,也就是要基于對企業未來成長性和盈利能力的判斷進行投資,早期投資的風險和不確定性往往較高。懂科技、懂產業應用場景的科技資本,可以更好地預判技術能夠為被投企業帶來的未來現金流,降低投資的不確定性,提高勝率,因而也能提升對新技術、新模式的定價能力,使投資觸達更多初創企業和中小企業,提升早期創業者成功的概率,將細小的商機轉化為獨角獸企業甚至一個具競爭力的成熟產業。

            保持適度風險偏好。創投機構的另一優勢是組合投資,視被投企業的發展階段有一定的容忍失敗概率,基于風險與收益對等原則,相對于銀行貸款等間接融資而言,風險偏好較高。這也需要風投機構建立較為完善的激勵相容機制,在勤勉盡責的前提下,承擔合理的風險,可以通過與初創企業分擔風險的方式提高投資覆蓋面,以創投機構的專業能力服務科創企業高質量發展。

            科技資本是新生產要素

            具備新生產要素的基本特征。區別于傳統資本,現代科技資本主要包括三大部分:一是R&D資本,即科研機構和企業圍繞技術創新開展的研發投入;二是數字資源,這是數字經濟時代的基本生產要素;三是科技產業資本,包括除研發之外與技術的應用轉化相關的資本投入。

            作為新生產要素,科技資本與傳統資本有著明顯的區別。首先,科技資本具有資本乘數效應。在生產函數中,同樣一個單位的科技資本對產業的貢獻大于傳統資本。

            其次,相對于有形資產,對無形資產投資是科技資本的主要形式。無形資產是指不具實物形態,可使企業長期獲得超額現金流的資產,主要包括數據資產、研發投入、知識產權和品牌資產等,也包含了一些為保護提供運用條件的特種權利和必要的費用支出。

            最后,科技資本投資風險偏好適中。在傳統的“啄食理論”中,企業的融資順序為先內源融資(即以自有資金為主)再外源融資,且外源融資中先債權融資(如銀行貸款)再股權融資(包括股權投資和上市),科技資本則打破了這一順序,超越債權融資,直接嵌入內源融資階段,與企業分擔風險、共同成長。

            總之,培育和壯大科技資本,是資本市場服務實體經濟的基本功能。創投機構可以以科技資本為抓手,縮小科技與產業之間的認知差距,建立科技與產業高效溝通的橋梁,提升我國現代化產業體系建設的能效。

            (作者系廣發證券全球首席經濟學家、產業研究院院長,中國首席經濟學家論壇理事)

            責任編輯: 李志強
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